رشد چشمگیر بورس در ۱۱ ماه گذشته

به گزارش رتبه آنلاین، بخش عمده‌ای از این رشد، مربوط به جبران قسمتی از کاهش محسوس قیمت سهام در دی‌ماه بوده و با وجود رشد مثبت بازار سهام در بهمن‌ماه، به ­نظر نمی‌رسد که روند نزولی بازار سهام تغییر چندانی کرده باشد و ارزش بازار سهم هنوز نسبت به نقطه اوج خود در مردادماه حدود ۳۰ درصد پایین‌تر است. لازم به ذکر است که ارزش بازار سهام در پایان بهمن‌ماه نسبت به زمان مشابه سال قبل حدود ۱۸۳ درصد افزایش یافته است.

روند معاملات نیز در بهمن‌ ماه به­ شکلی بود که نسبت ارزش معاملات به ارزش بازار کاهش محسوسی داشته است. کاهش پیوسته ارزش بازار سهام در شش ماه اخیر سبب شده تا جذابیت‌های سفته‌بازی این بازار کاهش یابد.

نکته مهم دیگری که در زمینه معاملات بازار سهام باید مورد نظر قرار گیرد، مساله کاهش ارزش معاملات، به ویژه معاملات افراد حقیقی، در هفته پایانی بهمن‌ماه است. در صورت تداوم این روند در اسفندماه، احتمالا رکورد کمترین میزان معامله ماهانه در این ماه ثبت خواهد شد.

بررسی وضعیت مشارکت‌کنندگان در عرضه‌های اولیه نشان می‌دهد که در ماه‌های اخیر، کاهش محسوسی در حضور افراد ایجاد شده است به شکلی که تنها در آخرین عرضه صورت گرفته، کاهش یک میلیون نفری مشارکت‌کنندگان نسبت به عرضه قبل از آن مشاهده می‌شود. هر چند که بخشی از این کاهش مشارکت ناشی از شرایط عمومی نامساعد بازار سهام و انتظار عدم بازدهی مناسب شرکت‌های عرضه شده است، اما قطعا بخشی از کاهش مشارکت نیز ناشی از ایجاد جو بی‌اعتمادی و تمایل سهامداران برای خروج همیشگی از بازار سهام به دلیل ضررهای چند ماه اخیر است.

وضعیت سرمایه‌گذاران حقیقی صندوق دارا یکم نیز شرایط تقریبا مشابهی را نشان می‌دهد به شکلی که بیش از ۸۰۰ هزار نفر از خریداران این صندوق در فاصله شش‌ماهه تیر تا دی (آمار بهمن ماه هنوز در دسترس نیست) اقدام به فروش واحدهای صندوق کرده‌اند. تجارب تاریخی نشان می‌دهد که همواره در ریزش‌های بازار سهام، عده‌ای از سهامداران حقیقی تصمیم به خروج دائمی از این بازار می‌گیرند.

در مورد ارزندگی بازار سهام نیز باید توجه داشت که متغیرهایی نظیر ارزش دلاری و نسبت قیمت به درآمد، در پایین‌ترین سطوح سال قرار دارند و در مقابل بهای جهانی کالاهای پایه نیز در بالاترین سطح دوساله قرار دارد. محاسبه نسبت ارزش بازار به شاخص ریالی قیمت جهانی کالاهای پایه نیز گویای آن است که در حال حاضر بازار در سطوح نه چندان بالایی قرار دارد و با توجه به چشم‌انداز کاملا مثبت قیمت‌های جهانی، به ­نظر می‌رسد که با در نظر گرفتن شرایط بنیادین، فاصله باقیمانده تا پایان سال زمان مناسبی برای خرید سهام ارزنده در بازار است اما باید توجه داشت که تغییر فضای منفی ایجاد شده در بازار به ­سادگی صورت نخواهد گرفت.

با در نظر گرفتن چشم‌انداز قیمت‌های جهانی، نرخ ارز و نرخ تورم، انتظار می‌رود سودآوری شرکت‌های بازار سرمایه در سال آینده به حدود ۴۰۰ هزار میلیارد تومان نزدیک شود و در صورتی که روند صعودی قیمت‌های جهانی برای بخش زیادی از سال آینده تداوم داشته باشد حتی انتظار رشد بیشتر سودآوری نیز وجود دارد و می‌توان رشد دو برابری سودآوری و رسیدن به محدوده ۵۰۰ هزار میلیارد تومان را نیز مشاهده کرد.

بازار اوراق: تداوم رشد اوراق دولتی

ارزش بازار اوراق تامین مالی در پایان بهمن‌ماه سال ۱۳۹۹ به رقم ۲۸۶۰ هزار میلیارد ریال رسیده است. این رقم نشانگر آن است که ارزش بازار اوراق تامین مالی در بازه‌های یک‌ساله، دوساله و پنج‌ ساله به ترتیب ۱۱۰ درصد، ۲۳۰ درصد و ۱۸۰۰ درصد افزایش یافته است. البته بازار اوراق تامین مالی با وجود رشدهای اخیر هنوز هم در مقایسه با متغیرهای عمده اقتصاد ایران، ابعاد کوچکی دارد. این بازار در حال حاضر ارزشی معادل ۵.۸ درصد ارزش سهام شرکت‌های فهرست شده در بورس تهران، ۷.۹ درصد سپرده‌های بانکی، ۸.۷ درصد نقدینگی و ۹.۷ درصد تولید ناخالص داخلی دارد.

محاسبه ارزش دلاری بازار اوراق تامین مالی نیز نشان می‌دهد که در سه سال اخیر و پس از اصابت تکانه ارزی به اقتصاد ایران، بازار اوراق تامین مالی از منظر ارزش دلاری نتوانسته رشد چندانی داشته باشد، به ­شکلی که ارزش این بازار تقریبا در محدوده ۱۰ میلیارد دلار ثابت مانده است. البته در مقایسه با ارزش دلاری بازار در سال‌های ۱۳۹۵ و قبل از آن، رشد نسبی در بازار اوراق تامین مالی مشاهده می‌شود.

در کنار تغییرات ارزش بازار در سال‌های اخیر، تغییرات مربوط به ترکیب بازار اوراق تامین مالی نیز از اهمیت زیادی برخوردار است. بررسی خالص انتشار اوراق (انتشار منهای سررسید) در دوره یازده‌ماهه ابتدای سال جاری به تفکیک ناشر، نشان می‌دهد که از مجموع ۱۳۸۰ هزار میلیارد ریال اوراق منتشره، سهم اوراق شرکتی بسیار ناچیز و کمتر از ۱۰ هزار میلیارد ریال بوده است. به ­بیان دیگر، خالص تامین مالی بخش غیردولتی از بازار اوراق در سال جاری کمتر از ۱۰۰۰ میلیارد تومان بوده که رقمی بسیار ناچیز محسوب می‌شود.

موضوع مهمی که در زمینه ترکیب بازار اوراق تامین مالی باید مورد نظر قرار گیرد، مساله افزایش پیوسته سهم اوراق دولتی از این بازار طی سال‌های اخیر است، به ­شکلی که سهم این اوراق از حدود ۱۰ درصد در سال ۱۳۹۲ به ۹۰ درصد در سال ۱۳۹۹ رسیده است. مشکلات مربوط به درآمدهای نفتی دولت در سال‌های اخیر، مهمترین دلیلی بوده که رشد سریع ارزش مطلق و نسبی اوراق دولتی را در بازار به دنبال داشته است. حضور گسترده دولت در این بازار، به نوعی برونرانی (Crowding out) بخش خصوصی و اوراق شرکتی را به دنبال داشته است.

بررسی روند زمانی انتشار اوراق شرکتی در سال‌های اخیر نیز بیانگر آن است که با وجود افزایش میزان تامین مالی توسط بخش‌های مالی، خودرو و شیمیایی از بازار اوراق طی سال‌های اخیر، میزان تامین مالی بخش نفت‌وگاز روند نزولی داشته است. همچنین صنایعی نظیر فلزات اساسی، ساختمان، دارو و سیمان، هرگز نتوانسته‌اند در سال‌های اخیر تامین مالی قابل ملاحظه‌ای از بازار اوراق صورت دهند. به منظور داشتن تصویر دقیق‌تر از این موضوع توجه داشته باشید که صنعت فلزات اساسی تنها ۲۲.۵ هزار میلیارد ریال از بازار اوراق تامین مالی کرده و این در حالی است که مانده تسهیلات تنها یک شرکت این گروه (یعنی فولاد مبارکه اصفهان) در پایان فصل سوم بیش از ۱۶۰ هزار میلیارد ریال بوده است. این اعداد و ارقام، گویای حضور بسیار کمرنگ بخش غیردولتی در بازار اوراق تامین مالی است.

در کنار حضور گسترده دولت در بازار اوراق و برونرانی بخش خصوصی به دلیل افزایش نرخ بازده، هزینه نسبتا بالای ارکان انتشار اوراق و وجود فرآیندهای پیچیده و غیرضروری انتشار اوراق، که بخش خصوصی را برای حضور در این بازار بی‌میل کرده است، مواردی نظیر ناآشنایی بخش خصوصی با مقوله امکان تامین مالی از بازار اوراق و نگاه سنتی و بانک‌محور از دیگر موانع توسعه و تعمیق بازار اوراق شرکتی در سال‌های اخیر بوده است.

به­ منظور بررسی اثرات حضور دولت در بازار اوراق تامین مالی، می‌توان از نمودار نرخ رشد نقطه به نقطه بازار اوراق تامین مالی استفاده کرد. بررسی روند این متغیر نشان می‌دهد که در سه مقطع یعنی بهمن ۹۴، فروردین ۹۷ و خرداد ۹۹ نرخ رشد ارزش بازار به ارقام بالاتر از ۱۰۰ درصد رسیده است و این سه مقطع، نقاط عطف رشد بازار اوراق تامین مالی بوده‌اند.

ابداع اسناد خزانه اسلامی برای مدیریت کسری بودجه دولت در سال‌های میانه دهه ۹۰، خروج ایالات متحده از برجام و آغاز دور جدید تحریم‌ها در سال ۱۳۹۷ و کاهش درآمدهای دولت به دلیل تداوم تحریم‌ها و شوک بیماری کرونا، مهمترین دلایلی هستند که این سه نقطه عطف را ایجاد کرده‌اند. به این ترتیب می‌توان گفت طی یک دهه اخیر آنچه بیش از همه سمت عرضه بازار اوراق را تقویت کرده و توسعه این بازار را به دنبال داشته است، موضوع اجبار مدیریت بودجه دولت بوده است.

در سمت تقاضای بازار اوراق تامین مالی، صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک با درآمد ثابت به­ صورت سنتی اصلی‌ترین خریدار اوراق بوده‌اند. ارزش اوراق موجود در پورتفوی صندوق‌های درآمد ثابت در پایان بهمن‌ماه بیش از ۱۲۵۰ هزار میلیارد ریال بوده که این رقم تقریبا معادل نیمی از کل اوراق منتشره است. روند ورود منابع به­این صندوق‌ها در سال جاری و متاثر از افزایش نرخ رشد نقدینگی، تسریع شده و همین موضوع سبب شده تا تقاضای این صندوق‌ها برای اوراق نیز افزایش یابد.

در سال جاری، به­ طور خالص بیش از ۵۰۰ هزار میلیارد ریال اوراق تامین مالی توسط صندوق‌های درآمد ثابت خریداری شده است. با توجه به آنکه روند ورود منابع جدید به این صندوق‌ها در ماه‌های اخیر تشدید شده، سمت تقاضای اوراق نیز به صورت نسبی تقویت شده است.

بررسی روند نرخ بازده حقیقی اوراق تامین مالی نشان می‌دهد که در حال حاضر این نرخ در یکی از کمترین سطوح تاریخی قرار دارد و به­ نظر می‌رسد که همین عامل، بزرگترین چالش تقاضا در بازار اوراق تامین مالی است. با توجه به آنکه حتی در سناریو برآوردی خوش بینانه برای تورم، نرخ تورم در نیمه اول سال آینده همچنان بالاتر از ۳۰ درصد خواهد بود لذا انتظار می‌رود نرخ بازده حقیقی همچنان در محدوده منفی قرار داشته باشد. به ­این ترتیب، افزایش محسوس تقاضا در این بازار چندان محتمل به نظر نمی‌رسد.

بررسی وضعیت معاملات در بازار اولیه اوراق نشان می‌دهد که در بهمن‌ماه حدود ۱۰.۵ هزار میلیارد تومان اوراق فروش رفته و به این ترتیب مجموع فروش اوراق دولت در حراج‌های هفتگی به رقم ۱۰۶ هزار میلیارد تومان رسیده است. میانگین نرخ ثبت شده در بهمن‌ماه نیز در محدوده بالاتر از ۲۱ درصد بوده و با توجه به آنکه انتظار افزایش عرضه اوراق دولت در اسفندماه وجود دارد، افزایش نرخ چندان دور از انتظار نخواهد بود. لازم به ذکر است براساس آخرین اطلاعیه عرضه، قرار است در حراج نیمه اسفندماه معادل ۲۶.۹ هزار میلیارد تومان اوراق توسط دولت عرضه شود که معادل یک ­چهارم کل اوراق فروش رفته در ۳۹ حراج برگزار شده در سال جاری است.

در بازار ثانویه نیز میانگین نرخ بازده تا سررسید اوراق تامین مالی در بهمن‌ماه افزایش یافته و به محدوده ۲۰.۴ درصد رسیده است که نسبت به پایان ماه قبل رشدی معادل ۰.۶ واحد درصد را نشان می‌دهد. لازم به ذکر است که در ۸۴ درصد از مواقع (۳۴۶ هفته از ۳۹۸ هفته اخیر) نرخ بازده اوراق تامین مالی در محدوده بالاتر از ۲۰ درصد قرار داشته است. با توجه به آنکه نرخ بازده در حال حاضر پایین‌تر از میانگین‌های بلندمدت است و نیاز به تامین مالی دولت در اسفندماه بالاست، لذا انتظار می‌رود که این نرخ در اسفندماه به سمت میانگین بلندمدت میل کند.

بررسی وضعیت ساختار زمانی نرخ بازده اسناد خزانه (ترم استراکچر) در پایان بهمن‌ماه ۱۳۹۹ نشان می‌دهد که مطابق انتظار، شیب منحنی همچنان مثبت و رو به بالاست. نکته جالب آنکه شیب منحنی مذکور در پایان بهمن‌ماه امسال درست در وضعیتی مشابه با وضعیت بهمن‌ماه سال گذشته است. به بیان دیگر، در بهمن ماه ۹۸ و ۹۹ چشم‌انداز نسبتا یکسانی از نرخ بازده آتی در سررسیدهای مختلف وجود دارد که البته در سال جاری، انتظارات تقریبا یک واحد درصد بالاتر از سال گذشته است. این نمودار نشانگر آن است که انتظارات فعالان بازار اوراق در زمینه نرخ بازده سال آینده، حدود یک واحد درصد بالاتر از مقادیر محقق شده امسال قرار دارد.