وظیفه بازار مالی توسعه یافته کاهش ریسک نوسان ارزی بر تجارت و رشد اقتصاد و بهره‌وری است. بدون وجود بازار مالی، سرمایه گذاری بلندمدت قطع و رشد اقتصاد کم می‌شود

مهدی پدرام، دانشیار دانشگاه الزهرا، فریده حافظیان، کارشناس ارشد علوم اقتصادی|امروزه اغلب اقتصادهای جهان در پی دستیابی به رشد اقتصادی شتابان هستند، بنابراین دستیابی به عوامل مؤثر بر رشد به جز آنچه که اغلب تئوریهای سنتی بیان می دارند، ضروری است. در این مقاله اثر نوسان نرخ ارز بر رشد بهره وری با لحاظ سطح توسعه مالی برای ۳۴ کشور با تأکید بر ایران از سال ۱۹۹۴ تا ۲۰۱۴ مورد بررسی قرار گرفته است. در این مطالعه از نسبت ارزش سهام به تولید ناخالص داخلی به عنوان شاخص توسعه بخش مالی استفاده شده است. نتایج آزمون با استفاده از روش گشتاور تعمیم یافته (GMM (نشان می‌دهد که در سطوح پایین توسعه بازارهای مالی اثر نوسان نرخ ارز بر رشد بهره وری منفی و در سطوح بالای توسعه مالی این اثر حتی میتواند مثبت باشد. بنابراین با توجه به اینکه نوسانات نرخ ارز در کشورهای با توسعه مالی پایین آثارنامطلوب داشته است، اگر این کشورها بخواهند از مزایای سیستم نرخ ارز شناور برخوردار شوند الزمه آن دستیابی به بازارهای مالی توسعه یافته تراست.

به گزارش رتبه آنلاین، در جهان در حال توسعه انتخاب سیستم نرخ ارز به عنوان یکی از جنجالی‌ترین جنبه‌های اقتصاد کلان مطرح است. برای مثال، یکی از انتقادات شدید بین المللی مربوط به سیستم نرخ ارز انعطاف ناپذیر چین است، این در حالی است که سیاستمداران آفریقای جنوبی در مورد عدم ثبات نرخ ارز در سیستم ارزی کشورشان نگرانی شدیدی دارند. امروزه بحث در خصوص سیاستهای مناسب ارزی در کشورهای در حال توسعه، رو به افزایش است و بخش عمده این مباحث بر روی درجه نوسان نرخ ارز در رویارویی با شوکهای داخلی و خارجی متمرکز شده اند. نرخ ارز عمده ترین حلقه ارتباطی اقتصاد ملی و کشورهای دیگر است و به طور مستقیم و غیرمستقیم در تعیین قیمتهای داخلی کالاهای قابل تجارت و عرضه و تقاضای بیشتر کالاها و خدمات تأثیرگذار و بر عملکرد و موقعیت تعادلی اقتصاد ملی مؤثر است، با وجود این در ادبیات علم اقتصاد راهنمایی های کلی در مورد اثر بی ثباتی نرخ ارز بر رشد اقتصادی و رشد بهره وری وجود دارد و بیشتر شواهد، تجربی هستند.

 

نوسان ارزی بالا، مخل صادرات و سرمایه گذاری

ایچنگرین (۲۰۰۷ ) در مطالعات خود با ذکر اهمیت نرخ ارز به عنوان یک متغیر سیاستی، خاطرنشان می کند که بی ثباتی نرخ ارز عامل منفی تأثیرگذار بر تجارت و سرمایه گذاری است که این دو نیز به نوبه خود از عوامل مهم تأثیرگذار بر رشد اقتصادی هستند و سطوح بالای نوسان نرخ ارزمخل صادرات و سرمایه گذاری است

. فریدمن (۱۹۵۳ )نرخ های ارز انعطاف پذیر را به عنوان یک ابزار مهم مقابله با شوکهای حقیقی نامتقارن معرفی می کند، به دلیل این که تحت سیستم نرخ ارز شناور، تعدیلات نرخ ارز واقعی که میبایست از طریق قیمتهای نسبی و تغییرات بهره وری صورت گیرد، بهتر انجام می‌شود.

در مقابل مککینون (۱۹۶۳ )با این فرض که در سطح بین المللی، قیمت برای اقتصاد باز کوچک داده شده است و کالاهای تجاری سهم بالایی از کالاهای مصرفی داخلی را تشکیل می‌دهند، بر منافع سیستم نرخ ارز ثابت با یک اقتصاد باز کوچک در زمان رویارویی با شوکهای اسمی تأکید کرده است. بنابراین تثبیت نرخ ارز، تثبیت قیمتهای داخلی را تضمین می‌کند و این امر موجب ثبات و پایداری اقتصاد می‌شود و محیط مساعدی را برای سرمایه گذاری، مصرف و رشد فراهم می‌کند. گوش و همکاران (۱۹۹۷ )برای یک نمونه از ۳۶ کشور در طول دوره ۱۹۸۹-۱۹۶۰ رابطه معناداری بین تغییرات نرخ ارز و رشد اقتصادی نیافتند. با بررسی های دقیق دیدگاههای مختلف به نظر میرسد دلیل این اختلافات تا حد زیادی مربوط به لحاظ نمودن و لحاظ ننمودن سطح توسعه مالی است. آقیون و همکاران (۲۰۰۹ )نخستین کسانی بودند که در بررسی رابطه بین نرخ ارز و رشد بهره وری، سطح توسعه بازار مالی را نیز وارد نمودند و به این نتیجه رسیدند که در کشورهایی با بازارهای مالی توسعه یافته، نه تنها تأثیر نوسان نرخ ارز بر رشد بهره وری منفی نیست بلکه میتواند مثبت نیز باشد. بر این اساس هدف عمده این پژوهش آن است که رابطه بین نوسانات نرخ ارزو رشد بهره وری را با لحاظ سطح توسعه مالی بررسی کند و میزان این تأثیرپذیری را نشان دهد.

ارتباط بین نوسان نرخ ارز و رشد بهره وری رشد اقتصادی و رشد بهره وری از جمله اهداف اصلی در سیاستگذاری اقتصادی است. از میان متغیرهای اقتصادی، متغیری که بیش از همه در ارتباط مستقیم با بخش خارجی اقتصاد قرار دارد و میتواند بیش از هر متغیر دیگری زمینه رشد اقتصادی را فراهم نماید، متغیر نرخ ارز واقعی است. نوسانات نرخ ارز به ریسک ناشی از تغییرات غیرمنتظره نرخ ارز اطلاق می‌شود که یکی از محدودیتهای اصلی بر سر راه رشد اقتصادی است.

وجود نااطمینانی در نرخ ارز باعث خروج منابع از چرخه اقتصاد و تخصیص نامناسب آنها به فعالیتهایی با بهره وری و کارایی کمتر خواهد شد که نتیجه آن کاهش رشد اقتصادی است. نوسانات نرخ ارز واقعی از طریق ایجاد عدم اطمینان در قیمتهای آتی کالا و خدمات بر بخش حقیقی اقتصاد اثر می گذارد. کارگزاران اقتصادی تصمیم گیریهای خود را در زمینه تولید، سرمایه گذاری و مصرف بر پایه اطلاعاتی که سیستم قیمتها برای آنها می سازد پی ریزی میکنند. قیمتهای غیرقابل اطمینان و غیرقابل پیش بینی ناشی از نااطمینانی در نرخ ارز، بر تصمیم گیری برای تولید و سرمایه گذاری اثر منفی می گذارد. در بازار کالا، شوکهای مثبت نرخ ارز سبب گران شدن کالای وارداتی و ارزانتر شدن کالاهای صادراتی خواهد شد و در نتیجه، افزایش تقاضا برای کالاهای داخلی را در برخواهد داشت. در طرف عرضه می توان استدلال کرد که در کشورهای در حال توسعه شوکهای مثبت نرخ ارزموجب افزایش هزینه وارداتی کالاهای واسطه ای و در نتیجه گرانتر شدن واردات کالاهای واسطه ای (نهاده های تولید) می‌شود که میتواند اثر منفی بر تولید داشته باشد

. یکی از دلایل اصلی طرفداران سیستم نرخ ارز ثابت در مقابل سیستم نرخ ارز شناور آن است که این سیستم با کاهش دامنه نوسانات نرخ ارز محیط مساعدتری را برای تولید، تجارت و سرمایه گذاری بین المللی فراهم می سازند. آنان معتقدند که از زمان ظهور سیستم نرخ ارز شناور، نرخ ارز بی ثباتی های بسیاری داشته و در طول زمان از میزان تعادلی بلندمدت خود انحرافات زیادی را شاهد بوده است.

 

مطالعات درباره نرخ ارز و نوسان

نااطمینانی در نرخ ارز باعث افزایش ریسک در محیط اقتصادی و در نتیجه موجب افزایش نرخ بهره وکاهش سرمایه گذاری شده و در نتیجه اثر منفی بر تولید دارد. از سوی دیگر افزایش نوسانات نرخ ارز و نااطمینانی در آن سبب افزایش ریسک در تجارت بین الملل می شود و هزینه تجارت را افزایش می‌دهد که باعث کاهش تجارت و در نهایت کاهش در تولید می‌شود. ایچنگرین (۲۰۰۷ )در مطالعات خود با ذکر اهمیت نرخ ارز به عنوان یک متغیر سیاستی، خاطرنشان می‌کند که بی ثباتی نرخ ارز عامل منفی تأثیرگذار بر تجارت و سرمایه گذاری است، که این دو به نوبه خود از عوامل مهم تأثیرگذار بر رشد اقتصادی هستند و سطوح بالای نوسان نرخ ارز مخل صادرات و سرمایه گذاری است.

وی معتقد است که نرخ ارز حقیقی موضوع مهمی است و نگهداشتن آن در سطحی رقابتی و اجتناب از نوسانات مضاعف آن برای رشد مهم است. اشنابل (۲۰۰۶ ) در مطالعه خود پیرامون نوسانات نرخ ارز و رشد در کشورهای نوظهور اروپا و شرق آسیا، شواهدی مبنی بر تأثیر منفی نوسانات نرخ ارز بر رشد یافت.

وی دریافت که تثبیت نرخ ارز در اقتصادهایی که به سمت اقتصاد بازار حرکت میکنند، میتواند به سه دلیل به صورت مثبت بر رشد مؤثر باشد:  نخست اینکه هزینه مبادله برای تجارت بین المللی کاهش می یابد؛ دوم اینکه نااطمینانی برای جریان سرمایه بین المللی کمتر می‌شود؛ سوم اینکه ثبات اقتصاد کلان بیشتر می‌شود. وی در شواهد نظری خود بیان می دارد که نرخ های ارز انعطاف پذیر به عنوان یک ابزار مهم مقابله با شوکهای نامتقارن (حقیقی) نشان داده می‌شوند.

مککینون (۱۹۶۳ ) بر منافع رژیم نرخ ارز ثابت برای یک اقتصاد باز کوچک در زمان رویارویی با شوکهای اسمی تأکید نموده است. ثبات نرخ ارز، ثبات قیمت داخلی را تأمین می کند. اثر رفاهی نرخ های ارز باثبات، موجب ثبات و پایداری اقتصاد کلان می‌شود که محیط مساعدی را برای سرمایه گذاری، مصرف و رشد فراهم می کند. با توجه به مطالعات یووآتی و استرزنگر (۲۰۰۳ )نظام های ارزی کمتر شناور و با انعطاف کمتر در کشورهای در حال توسعه باعث کاهش رشد اقتصادی و افزایش نوسانات تولید می‌شود

 

تعدیل آثار منفی نوسان نرخ ارز بر رشد بهره وری

رشد اقتصادی بلندمدت و رفاه یک کشور، علاوه بر سایر عوامل مهم دیگر، به درجه توسعه یافتگی مالی آن کشور مربوط است. توسعه مالی به طور کلی از طریق تجمیع و تجهیز منابع سرمایه ای و نیز تخصیص بهینه این منابع بر رشد اقتصادی اثر میگذارد. به عبارت دیگر شاخص‌های توسعه مالی بر شاخص‌های تجمیع سرمایه و بهره وری آن تأثیر می گذارد و این شاخص‌ها نیز رشد اقتصادی را متأثر می کند.

توسعه سیستم های مالی، از طریق گسترش و همچنین متنوع سازی بازارهای مالی کشور، به تخصیص مناسبتر منابع و در نهایت رشد اقتصادی سریعتر منجر می گردد. بازارهای مالی پیشرفته نظیر بازارهای مالی کشورهای پیشرفته صنعتی، حجم قابل ملاحظه ای از سرمایه مالی اقتصاد مربوطه را در کنترل دارند، چرا که رشد واقعی مدیون توسعه ساختار مالی است به گونه ای که کشورهایی با ساختار مالی توسعه یافته از سرعت رشد بالاتری نسبت به دیگران برخوردارند.

بر اساس دیدگاه لوین واسطه های مالی ریسک را توزیع میکنند. بدون وجود بازار مالی، وجوه سرمایه گذاری شده از پروژه های سرمایه گذاری بلندمدت خارج می‌شود و این امر منجر به کاهش رشد اقتصادی می گردد. در نتیجه یکی از وظایف بازارهای مالی توسعه یافته این است که ریسک نوسانات نرخ ارز بر تجارت، بخش حقیقی و در نتیجه رشد اقتصادی و رشد بهره وری را کاهش دهند. در جوامع مدرن به دلیل تخصصی شدن امور و تقسیم کار، فرایند سرمایه گذاری از فرایند پس انداز تفکیک می شود. در این شرایط نهادهای مالی موجب انتقال وجوه از پس اندازکنندگان به سرمایه گذاران میشوند.

واسطه های مالی موجب تغییر ترکیب پس اندازها به نفع انباشت سرمایه شده و بنابراین بنگاهها میتوانند از این طریق در مقابل اثرات نوسان نرخ ارز مقاومت کنند. با گسترش بازارهای مالی، امکان و زمینه های مختلف سرمایه گذاری شکل می گیرد و بخش خصوصی قادر است انواع راهکارهای متناسب با نیازهای خود برای پس انداز در شرایط با ریسک کمتر را انتخاب کند.

همچنین از طریق تجهیز منابع حاصل از وجوه پس اندازکنندگان و هدایت آنها به فعالیت های اقتصادی سودآور و دارای ارزش افزوده بالا، میتواند باعث افزایش رشد اقتصادی و رشد بهره وری شود. موسی و همکاران (۲۰۰۰ ) به رابطه معکوس بین نوسان نرخ ارز و رشد اقتصادی در سطوح پایین توسعه مالی اشاره می کنند و معتقدند که نبود سیستم مالی توسعه یافته در بسیاری از کشورهای در حال توسعه و در نتیجه نبود زیرساختهای مالی لازم باعث شده است که این کشورها نتوانند ثبات قابل قبولی را در نبود هدایت رسمی مربوط به نرخ ارز فراهم کنند.

دیگریو و اسنابل(۲۰۰۸ )با در نظرگرفتن بحث توسعه مالی بیان می دارند که در نظام نرخ ارز شناور در صورت وجود امکان پوشش ریسک توسط بنگاهها و تأمین اعتبار برای جبران زیان های کوتاه مدت ناشی از نوسان نرخ ارز، نوسان نرخ ارز ممکن است در عمل چندان مهم نباشد. آقیون و همکاران (۲۰۰۹ )نخستین کسانی هستند که سطح توسعه مالی را به طور صریح وارد ادبیات مربوط به نوسان نرخ ارز می نماید. در یک مدل ساده آنها فرض می کنند بنگاهها تنها دو نوع نیروی کار دارند: کارگران و کارآفرینان. کارآفرینان از طریق نوآوری سبب افزایش تولید بلندمدت و درنتیجه سودآوری بنگاه میشوند، اما نوآوری نیازمند وجود نقدینگی بوده و نقدینگی مورد نیاز نوآوری از محل سود دوره قبل حاصل می‌شود.

با فرض وجود نوسان نرخ ارز، اگر تغییر نرخ ارز در یک دوره به ضرر بنگاه باشد، بنگاه متضرر شده و از سود آن کاسته خواهد شد. با کاهش سود بنگاه در صورتی که امکان جذب نقدینگی مورد نیاز برای نوآوری از بازار مالی وجود نداشته باشد، نوآوری صورت نمی گیرد.

در نتیجه از میزان افزایش تولید بنگاه کاسته خواهد شد که به معنای کاهش بهره وری است، اما اگر امکان جذب نقدینگی از بازار مالی برای بنگاه وجود داشته باشد، بنگاهها میتوانند نقدینگی مورد نیاز برای کارآفرینی را حتی با وجود کاهش سود ناشی از نوسان نرخ ارز از بازار اعتبار قرض گرفته و با انجام نوآوری و سود ناشی از آن و همچنین نوسانات مثبت نرخ ارز دردوره بعدی بدهی های خود را بازپس دهند.

پس با وجود بازار مالی توسعه یافته، در بلندمدت خللی در عملکرد بنگاهها ایجاد نشده و نوسان نرخ ارز بر رشد اقتصادی اثر منفی نخواهد داشت.

ماهیت شوکهای وارد شده بر اقتصاد

از عواملی که در اثرگذاری نوسان نرخ ارز مهم شمرده می‌شود، ماهیت شوکهای وارد شده بر اقتصاد است. در ادبیات نظری احتمال وقوع شوکهای حقیقی نسبت به شوکهای پولی و مالی در کشورهای توسعه یافته و همچنین برای کشورهای در حال توسعه بیشتر است. اما شوکهای پولی و مالی در کشورهایی که سطح توسعه مالی پایینی دارند تقویت میشوند و اولویت این کشورها باید در جهت تعدیل این شوکها باشد، بنابراین با توجه به نتایج حاصله کشورهای دارای سطح توسعه مالی پایین، از نظام ارزی ثابت منفعت بیشتری میبرند. به این خاطر که شوکهای مالی در این کشورها شوکهای غالب هستند و بر اساس مطالعات انجام شده نوسانات بیشتر نرخ ارز در این شرایط اثر منفی بر روی رشد دارد. بنابراین پیشنیاز شناورسازی ارز در این کشورها معطوف به توسعه مالی، توسعه نهادهای مالی و بازارهای سرمایه است. همچنین برای کشورهای دارای توسعه مالی بالا نظام های ارزی منعطف تر منفعت بیشتری برای آنها دارد، چرا که در این کشورها شوکهای اصلی، شوکهای حقیقی هستند و نظام های ارزی منعطف تر قادر به تعدیل بهتر این شوکها هستند.